El mercado español de fusiones y adquisiciones ha demostrado una resistencia notable en los últimos ejercicios, con transacciones que abarcan desde la compraventa de pymes familiares hasta operaciones transfronterizas de escala significativa. Quien no actúa en el momento oportuno no simplemente pospone una decisión: cede posición a competidores que sí la toman. Esta es la realidad que cualquier directivo debería interiorizar antes de sentarse en una mesa de negociación.
Toda compraventa de empresa en España opera sobre una arquitectura normativa múltiple. La Ley de Sociedades de Capital establece las reglas de gobierno corporativo, los derechos de los socios y los requisitos de adopción de acuerdos. El Código de Comercio aporta las disposiciones generales sobre transmisión de activos y la normativa mercantil de fondo. La Ley de Defensa de la Competencia y la normativa europea de concentraciones pueden exigir notificación previa cuando la operación supera determinados umbrales de cuota o volumen de negocio.
En nuestra práctica hemos observado que los directivos tienden a subestimar la capa regulatoria que rodea a una operación. No es solo comprar o vender participaciones. Es transferir control, derechos de voto, pasivos latentes y compromisos fuera de balance. Cada uno de esos elementos tiene consecuencias jurídicas y fiscales que el marco español regula con precisión.
Cuando la operación involucra a un inversor extranjero, entra en juego el régimen de autorización previa aplicable a determinados sectores estratégicos. El control de inversiones extranjeras directas en España exige verificar, desde el inicio, si la operación proyectada requiere autorización gubernamental previa. Actuar sin esa verificación puede paralizar la transacción en la fase de cierre, con el coste reputacional y económico que ello supone.
La estructura fiscal de la operación es igualmente determinante. El Impuesto sobre Sociedades, con un tipo general del 25 %, y las normas sobre neutralidad fiscal en fusiones y escisiones configuran incentivos y restricciones que deben evaluarse antes de elegir la estructura de la transacción. Una compraventa articulada como adquisición de activos tiene consecuencias fiscales completamente distintas a una compraventa de participaciones. Elegir mal la estructura no es un error técnico menor: puede encarecer la operación de forma sustancial.
La diligencia debida es, con frecuencia, el proceso más infravalorado de toda la transacción. Muchos compradores la perciben como un trámite formal. Error grave. En nuestra experiencia asesorando a empresas en operaciones de compraventa, la due diligence es el momento en el que se construyen o se destruyen las bases de la operación.
Una diligencia debida completa en el mercado español abarca, al menos, cuatro dimensiones.
¿Qué ocurre cuando la due diligence se abrevia por presión negociadora? Lo que ocurre, invariablemente, es que el comprador descubre después del cierre los pasivos que no detectó antes. Y entonces el conflicto es inevitable.
Uno de los mitos más extendidos en el tejido empresarial español es que los estatutos de la sociedad bastan para regular la relación entre socios. No bastan. Los estatutos son un documento público, inscrito en el Registro Mercantil, que establece las reglas básicas de funcionamiento. El pacto de socios es un contrato privado que regula lo que los estatutos no pueden o no deben regular: la política de dividendos, los mecanismos de resolución de desacuerdos, las cláusulas de salida, los derechos de arrastre y acompañamiento, las restricciones de competencia y la valoración de la sociedad para supuestos de transmisión.
En una operación de entrada de capital – sea un inversor financiero o un socio industrial – el pacto de socios es el instrumento que determina quién controla efectivamente la sociedad y en qué condiciones puede salir cada parte. Hemos asesorado operaciones en las que la ausencia de un pacto bien estructurado convirtió una salida que debía ser ordenada en un contencioso prolongado. El coste de ese litigio, en tiempo y en valor destruido, superó con creces el coste de haber negociado el pacto en su momento.
Las cláusulas que con mayor frecuencia generan conflicto en el mercado español son:
Un pacto de socios bien redactado no es una garantía de que no habrá conflictos. Es la garantía de que, si los hay, existirán mecanismos para resolverlos sin destruir la sociedad en el proceso.
La estructura de una operación de M&A en España sigue, con variaciones, una secuencia que el equipo de dirección debe conocer antes de iniciar cualquier contacto.
Cada una de estas fases genera documentación con efectos jurídicos y fiscales propios. La tentación de abreviarlas por urgencia negociadora es comprensible. Sus consecuencias, habitualmente, no lo son.
Las operaciones que se articulan a través de una sociedad holding merecen consideración aparte. La interposición de una holding – española o extranjera – en la estructura de adquisición responde a razones fiscales, de gobierno corporativo y de planificación de la salida. La normativa española permite articular estructuras de holding con eficiencia fiscal real, pero su diseño debe hacerse antes del cierre, no después. Modificar la estructura una vez consumada la adquisición puede tener consecuencias fiscales difícilmente reversibles.
El calendario de una operación de M&A no es neutro. Hay momentos en los que una decisión postergada tiene un coste que no se recupera. Estos son los plazos y decisiones que, en nuestra experiencia, mayor impacto tienen sobre el resultado de una transacción en el mercado español.
La elección de la estructura antes de iniciar la due diligence. Una vez que el proceso avanza, cambiar la estructura tiene un coste negociador elevado. La decisión de articular la operación como compraventa de participaciones o de activos debe adoptarse con criterio fiscal y jurídico previo, no como consecuencia de lo que el vendedor prefiera.
La negociación del NDA y del term sheet. Muchos directivos firman acuerdos de confidencialidad sin revisar las cláusulas de perímetro o duración. Un NDA mal redactado puede limitar la capacidad de la empresa de explorar operaciones alternativas o de comunicar determinada información a inversores propios.
El período de exclusividad. La exclusividad otorgada al comprador durante la due diligence tiene un precio implícito: el vendedor renuncia temporalmente a explorar otras ofertas. La duración de ese período y las condiciones de ruptura deben negociarse con el mismo rigor que el precio.
La notificación a la autoridad de competencia, cuando proceda. Cuando la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) o la Comisión Europea tienen competencia para revisar la concentración, la notificación es un requisito previo al cierre. Ejecutar la operación sin notificación previa es una infracción que puede acarrear consecuencias muy relevantes, incluida la posible nulidad de la operación. El umbral de cuota relevante a estos efectos – notificación obligatoria si se alcanza o supera el 30 % de cuota en un mercado relevante – exige un análisis previo serio.
El momento del asesoramiento fiscal. La planificación fiscal de la operación no puede ser un añadido posterior a la negociación del precio. El régimen de neutralidad fiscal en fusiones y escisiones, los ajustes de precio con impacto en la base imponible y el tratamiento de las plusvalías generadas por la transmisión son elementos que condicionan el precio neto para el vendedor y el coste real para el comprador.
No todos los riesgos en una operación de M&A proceden de la información que el vendedor oculta. Muchos proceden de la información que el comprador no sabe leer o no solicita. Estos son los riesgos que con mayor frecuencia observamos en el mercado español.
Pasivos laborales no cuantificados. La plantilla de una empresa puede incluir relaciones laborales irregulares, compromisos informales de retribución variable o conflictos latentes con representantes sindicales. La indemnización por despido improcedente – 33 días de salario por año trabajado, con un máximo de 24 mensualidades – puede multiplicarse cuando la empresa tiene antigüedades largas y salarios elevados. Este pasivo debe cuantificarse en la due diligence, no descubrirse después del cierre.
Contingencias fiscales fuera del período de prescripción aparente. La prescripción tributaria general de cuatro años no bloquea todas las inspecciones posibles. Las actuaciones inspectoras pueden alcanzar ejercicios anteriores cuando existen indicios de incumplimiento. El análisis de las contingencias fiscales debe hacerse con criterio y no limitarse a un cotejo formal de declaraciones presentadas.
Propiedad industrial e intelectual no titulada. En empresas tecnológicas y en pymes que han desarrollado software o procesos propietarios, es frecuente que la titularidad de los activos intelectuales no esté formalmente asignada a la sociedad. Los desarrollos realizados por trabajadores o colaboradores externos pueden dar lugar a conflictos de titularidad que el comprador hereda si no se detectan antes del cierre.
Estructuras de accionariado opacas. El mercado español cuenta con una gran presencia de empresas familiares con accionariados no documentados, pactos verbales entre familiares y decisiones adoptadas sin reflejo en libros de actas. Clarificar la estructura de control real es un paso previo indispensable a cualquier operación.
Cláusulas de cambio de control en contratos clave. Muchos contratos de distribución, licencia o suministro incluyen cláusulas que permiten al contratante resolver el acuerdo si se produce un cambio de control en la empresa. El comprador que adquiere una empresa cuyo valor principal reside en esos contratos debe verificar, antes del cierre, que la contraparte contractual no puede destruir ese valor con una simple comunicación.
Existe un patrón recurrente que hemos observado en operaciones que terminan mal o que se prolongan innecesariamente: el asesoramiento jurídico llega tarde. La empresa contacta con sus asesores cuando el proceso ya está avanzado, el NDA firmado y el term sheet sobre la mesa. En ese momento, renegociar las bases de la operación tiene un coste negociador que habría sido evitable.
El asesoramiento temprano permite, al menos, tres cosas que el asesoramiento tardío no puede recuperar.
En primer lugar, permite elegir la estructura de la operación con criterio propio, no con la estructura que propone la contraparte. La parte que propone la estructura tiene una ventaja negociadora real. Quien no ha pensado en ello antes de sentarse a negociar, cede esa ventaja sin saberlo.
En segundo lugar, permite identificar los pasivos relevantes antes de que condicionen el precio. Una contingencia fiscal o laboral detectada en la due diligence es un argumento de ajuste de precio o de garantía. La misma contingencia detectada seis meses después del cierre es un litigio.
En tercer lugar, permite preparar la empresa para la operación. El proceso de vendor due diligence – la diligencia que el vendedor hace sobre sí mismo antes de abrirse al mercado – es un instrumento eficaz para identificar y resolver los problemas antes de que los vea el comprador. No todas las empresas lo utilizan. Las que lo hacen tienen operaciones más rápidas y precios finales más ajustados a sus expectativas iniciales.
Hemos asesorado operaciones societarias y de M&A en sectores tecnológico, industrial y de servicios. La constante en las operaciones que se cierran bien no es la ausencia de problemas: es la anticipación con la que se gestionan.
Si quiere entender cómo le afecta el marco de las operaciones de M&A en España o desea revisar la situación de su empresa antes de iniciar un proceso, escríbanos a info@velardevidal.com.
El mercado español presenta una tipología de operaciones relativamente estable. Las adquisiciones de control en empresas familiares que acometen procesos de relevo generacional o de entrada de capital son las más frecuentes en el segmento de pymes. En el segmento de empresa mediana, las operaciones de capital privado – fondos de private equity y family offices – dominan la actividad. En el segmento de gran empresa, las operaciones transfronterizas con compradores o vendedores europeos son el patrón predominante.
Por sectores, la actividad se concentra en tecnología, energías renovables, infraestructuras, industria agroalimentaria, inmobiliario y servicios profesionales. Cada uno de estos sectores tiene particularidades regulatorias que condicionan la estructura de la operación. Una adquisición en el sector energético puede requerir autorizaciones sectoriales específicas. Una operación en el ámbito de los datos o la inteligencia artificial incorpora capas de cumplimiento normativo que van más allá del derecho societario.
El inversor extranjero que entra en España a través de una adquisición enfrenta, adicionalmente, el régimen de control de inversiones extranjeras directas, cuya aplicación se ha ampliado en los últimos años a sectores que antes no requerían autorización previa. Coordinamos con abogados locales de confianza en la jurisdicción correspondiente cuando la operación presenta elementos transfronterizos que requieren análisis en el país de origen del inversor.
Para operaciones en los sectores de turismo y hostelería o en el ámbito de la energía y las renovables, que presentan particularidades regulatorias y transaccionales propias, puede consultar nuestros análisis sectoriales específicos en operaciones de M&A en turismo y hostelería y en fusiones transfronterizas en energía y renovables.
Antes de iniciar un proceso de compraventa, fusión o entrada de capital, la dirección debería poder responder afirmativamente a las siguientes cuestiones.
Ningún checklist sustituye al análisis específico de la operación concreta. Pero este conjunto de preguntas permite identificar, con rapidez, si la empresa está lista para un proceso de M&A o si necesita ordenar primero su propia casa.
Las operaciones de M&A son el punto de confluencia de varias disciplinas. El análisis de la estructura fiscal óptima conecta directamente con nuestra práctica de Fiscal y tributario. La negociación de los mecanismos de gobierno post-operación – especialmente en empresas con coinversores – enlaza con nuestra práctica de Derecho societario y operaciones, donde encontrará información completa sobre el alcance de nuestra actuación en esta materia. Cuando la operación genera disputas entre socios o con la contraparte, la litigación mercantil y el arbitraje son los instrumentos de resolución disponibles.
Para una primera valoración, escríbanos a info@velardevidal.com.
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