En el ecosistema de startups y de inversión de capital riesgo (venture capital), la estructura con la que se articula una transacción determina, con frecuencia, el éxito o el fracaso de la operación. Elegir entre adquirir los activos de una sociedad o comprar directamente sus acciones no es una cuestión de preferencia: es una decisión con consecuencias jurídicas, fiscales y operativas que se extienden años después del cierre. Si esa elección se pospone o se toma sin el análisis adecuado, la oportunidad de optimizar la estructura puede perderse de forma irreversible.
Las operaciones de adquisición en el entorno de startups se enmarcan, fundamentalmente, en la legislación societaria española y en la normativa mercantil. La Ley de Sociedades de Capital regula los requisitos de transmisión de participaciones y acciones, los derechos de adquisición preferente y los límites estatutarios aplicables. El Código de Comercio y la normativa mercantil general completan el cuadro para los contratos de compraventa de activos empresariales.
Un elemento singular en este sector es la irrupción de la Ley de fomento del ecosistema de empresas emergentes – habitualmente denominada Ley de Startups – que introdujo un marco específico para la calificación de empresa emergente y para determinados incentivos ligados a la inversión. Ello genera una capa adicional de análisis: si la sociedad objeto de la transacción ostenta la condición de empresa emergente, la estructura elegida puede condicionar el acceso del inversor a esos beneficios o su pérdida.
Conviene tener presente que la normativa de inversión extranjera – el régimen de autorización previa para determinados sectores estratégicos – también puede activarse en operaciones de venture capital con participación no comunitaria. Hemos asesorado operaciones donde la omisión de este análisis retrasó el cierre varias semanas.
Por último, la normativa tributaria permea toda la decisión. El Impuesto sobre Sociedades aplica a tasas distintas según cómo se instrumente la transacción, quién sea el vendedor y qué activos se transmiten. El tipo general del Impuesto sobre Sociedades es del 25 %, pero las entidades de nueva creación pueden tributar al 15 % durante el primer período impositivo con base imponible positiva y el siguiente, lo que convierte la calificación fiscal de la operación en una variable de primerísimo orden.
La compra de acciones o participaciones supone adquirir la titularidad de una cuota del capital social de la sociedad. El comprador entra en la sociedad tal y como está: con sus contratos vigentes, sus empleados, sus deudas y sus contingencias latentes. La sociedad continúa siendo la misma persona jurídica; solo cambia quién la controla o quién participa en ella.
La compra de activos, en cambio, implica seleccionar los elementos del negocio que se quieren adquirir – maquinaria, cartera de clientes, propiedad intelectual, tecnología, contratos específicos – y dejar en la sociedad vendedora aquellos que no interesan, incluyendo, en muchos casos, las deudas y las contingencias. La sociedad vendedora permanece como persona jurídica independiente; el comprador simplemente incorpora a su patrimonio los activos pactados.
En el entorno de startups, el activo más valioso suele ser intangible: el código fuente, las patentes, la marca, la base de usuarios, los contratos de licencia o los algoritmos propietarios. La transmisión de activos intangibles exige una identificación precisa y una valoración técnica específica. La propiedad industrial e intelectual registrada ante la Oficina Española de Patentes y Marcas (OEPM) o ante la Oficina de Propiedad Intelectual de la Unión Europea (EUIPO) se transfiere mediante contratos de cesión que deben cumplir requisitos formales propios y, en ocasiones, inscribirse en el registro correspondiente.
Cuando el activo clave es una marca registrada con una duración de diez años renovables o una patente con un plazo de vigencia de veinte años no renovables, la estructura de la transmisión afecta directamente al control de esa propiedad industrial y a la posibilidad de explotar los derechos adquiridos.
| Criterio | Compra de acciones / participaciones | Compra de activos |
|---|---|---|
| Coste relativo de la transacción | Generalmente menor en documentación; mayor en due diligence de la sociedad completa | Puede ser mayor en documentación por identificación y cesión individual de cada activo |
| Plazo de cierre | Más ágil si los estatutos y el pacto de socios no imponen restricciones complejas | Variable; depende del número de activos, contratos que requieren consentimiento de terceros y registros |
| Transmisión de contingencias y deudas | El comprador asume todas las contingencias históricas de la sociedad | El comprador puede excluir pasivos y contingencias no vinculadas a los activos elegidos |
| Implicaciones fiscales para el vendedor | Tributación sobre la ganancia de capital en sede del socio vendedor | Tributación en sede de la sociedad vendedora; posible doble imposición al extraer el efectivo |
| Implicaciones fiscales para el comprador | No puede amortizar el precio de adquisición de las acciones salvo en circunstancias específicas | Los activos adquiridos pueden amortizarse según su vida útil, lo que reduce la base imponible futura |
| Reversibilidad | Difícil de deshacer sin incurrir en costes significativos una vez completada la compraventa | Mayor flexibilidad en la selección inicial; posterior desinversión más sencilla activo por activo |
| Exposición regulatoria | Activa controles de inversión extranjera y, según el sector, autorizaciones sectoriales | Puede requerir autorizaciones específicas para la cesión de contratos regulados o licencias |
| Idoneidad en venture capital / startup | Preferida en rondas de inversión que mantienen la sociedad viva y sus contratos en vigor | Preferida en adquisiciones de tecnología o activos concretos donde la sociedad vendedora tiene pasivos no deseables |
La tabla anterior es un punto de partida analítico, no un sustituto del asesoramiento. Cada operación presenta combinaciones únicas de factores que pueden alterar el resultado de cualquier columna.
La diligencia debida (due diligence) no es un trámite burocrático previo al cierre. Es el instrumento que permite al comprador conocer lo que realmente está adquiriendo antes de comprometerse a un precio y a una estructura. En el entorno de startups, hemos observado con regularidad que los problemas más costosos no aparecen en el producto ni en el equipo, sino en la titularidad de la propiedad intelectual, en los contratos laborales con los fundadores y en la ausencia de un pacto de socios que regule adecuadamente la salida de los inversores.
Cuando la due diligence revela contingencias significativas – litigios laborales, deudas con la Agencia Estatal de Administración Tributaria (AEAT), incumplimientos contractuales o propiedad intelectual no asignada correctamente a la sociedad – la compra de activos puede ser la única estructura que permita al comprador aislar el riesgo. Al no adquirir las acciones, el comprador no hereda las contingencias históricas de la persona jurídica.
Si, por el contrario, la due diligence muestra una sociedad limpia con contratos clave que no son transmisibles sin el consentimiento de terceros, la compra de activos puede ser más compleja que la compra de acciones. Algunos contratos de tecnología o de distribución incluyen cláusulas de cambio de control que se activan ante una transmisión de activos pero no ante una compra de acciones, o viceversa. Identificar esas cláusulas antes del cierre es imprescindible.
El pacto de socios es la otra pieza que define el éxito de la operación. La creencia errónea de que los estatutos estándar bastan para regular la relación entre socios es uno de los riesgos más habituales en las operaciones que asesoramos. Los estatutos fijan el marco legal mínimo; el pacto de socios determina quién controla la sociedad en la práctica, a qué precio se liquidan las posiciones y qué sucede cuando los intereses de los inversores y los fundadores divergen.
¿Evalúa opciones para estructurar una operación en el entorno de startup o de capital riesgo? Le ayudamos a comparar la vía adecuada para su caso concreto: info@velardevidal.com.
Las operaciones de compraventa de empresas o activos no son instantáneas. Entre la firma de la hoja de términos (term sheet) y el cierre definitivo transcurren fases con plazos que, si no se gestionan adecuadamente, pueden hacer que la operación decaiga o que el comprador pierda la ventaja negociadora que le dio origen.
Los hitos habituales en una operación de venture capital o de adquisición de startup son los siguientes:
Uno de los errores más frecuentes que hemos observado en operaciones de startup es la firma de un term sheet sin analizar previamente si los estatutos o el pacto de socios existente contienen derechos de adquisición preferente a favor de los socios actuales. Ese derecho puede obligar a ofrecer las participaciones a los socios existentes antes de cerrar con el nuevo inversor, lo que puede retrasar la operación semanas o, en el peor caso, hacer inviable la estructura planteada.
La dirección debe anticipar también los efectos laborales de la operación. La compra de activos que implique la transmisión de una unidad productiva autónoma puede activar las obligaciones previstas en la legislación laboral para los supuestos de sucesión de empresa, con las consecuencias que ello conlleva para los contratos de trabajo del personal afectado. La compra de acciones, en cambio, no altera los contratos de trabajo en vigor, aunque puede generar efectos indirectos si los contratos de los directivos incluyen cláusulas de cambio de control.
Para profundizar en el diseño del gobierno corporativo de la sociedad una vez completada la operación, le recomendamos consultar nuestra guía sobre gobierno corporativo, donde desarrollamos los principios de organización y control aplicables a empresas en fase de crecimiento.
La utilización de una sociedad holding como vehículo de inversión es una práctica consolidada en el ecosistema de venture capital. El inversor no entra directamente en el capital de la startup como persona física o como fondo: interpone una sociedad holding que actúa como tenedora de las participaciones.
Desde el punto de vista jurídico y fiscal, la estructura holding ofrece ventajas relevantes. La transmisión futura de las participaciones de la startup puede articularse desde la holding aplicando el régimen de exención por participaciones previsto en la normativa fiscal – sujeto a los requisitos que establece la Ley del Impuesto sobre Sociedades – sin que el modelo de esta página permita garantizar su aplicación en cada caso concreto. Conviene verificar los requisitos con la normativa vigente y con el asesoramiento específico de la operación.
La estructura holding también facilita la gestión del pacto de socios. Cuando los inversores son fondos de capital riesgo, es habitual que el pacto se establezca entre la holding del fondo y los fundadores, lo que permite al fondo gestionar su posición sin exponer su estructura interna a los demás socios de la startup.
En operaciones de compraventa de activos, la holding puede utilizarse como sociedad adquirente y luego fusionarse con la operativa, lo que simplifica la estructura a largo plazo. Sin embargo, cada reorganización de grupos de empresas tiene implicaciones propias que deben analizarse caso por caso. Puede ampliar esta perspectiva en nuestra página sobre reorganización de grupos de empresas.
El punto crítico que la dirección debe evaluar es si la estructura holding se constituye antes o después de la ronda de inversión. Constituir la holding tras la entrada del inversor puede generar costes y complejidades evitables. En nuestra experiencia asesorando a empresas en España, el momento óptimo para diseñar la estructura es siempre antes de la firma del term sheet, no después.
Existe una correlación directa entre el momento en que se incorpora el asesoramiento jurídico y el coste final de la operación. Hemos asesorado operaciones societarias y de M&A en sectores tecnológico, industrial y de servicios; en todas ellas, los problemas más costosos fueron aquellos detectados tarde.
Cuando el asesoramiento se incorpora en la fase previa a la firma del NDA, el abogado societario puede contribuir a definir la estructura óptima, identificar los riesgos de due diligence más probables según el sector y negociar el term sheet con cláusulas que protejan la posición del cliente desde el primer documento. La hoja de términos (term sheet) no es un documento inocuo: fija la valoración, los derechos de liquidación preferente, los mecanismos de antidilución y las condiciones de bloqueo que luego se trasladan al contrato definitivo.
Cuando el asesoramiento llega en la fase de negociación del contrato definitivo, el margen de corrección es considerablemente menor. El precio ya está acordado. Las estructuras ya están comprometidas. Lo que queda es mitigar daños, no optimizar.
¿Cuándo conviene, entonces, iniciar el proceso? La respuesta es siempre la misma: antes de que la otra parte proponga la estructura. En una compraventa de empresa, quien propone la estructura lleva ventaja. El comprador que llega con un modelo ya analizado – sabiendo si prefiere activos o acciones, y por qué – tiene una posición negociadora significativamente más sólida que quien llega a aceptar lo que se le propone.
Los errores que hemos visto repetirse en operaciones sin asesoramiento temprano incluyen: fundadores que ceden propiedad intelectual sin valoración adecuada; inversores que entran en sociedades con contingencias laborales no detectadas; pactos de socios que no contemplan el supuesto de muerte o incapacidad de un fundador; y estructuras de precio que generan tributaciones imprevistas para alguna de las partes.
La compraventa de empresa – ya sea de activos o de acciones – es una de las decisiones con mayor impacto en la trayectoria de cualquier empresa. Las operaciones de M&A que asesoramos desde Velarde & Vidal cubren la totalidad del ciclo: desde el análisis de estructura hasta el cierre, pasando por la due diligence, la negociación del contrato y la documentación post-cierre.
Si está evaluando una operación en el entorno de startup o de capital riesgo, le recomendamos visitar nuestra área de práctica dedicada a Derecho societario y operaciones de M&A, donde encontrará el alcance completo de los servicios que prestamos en este ámbito.
Antes de comprometerse con una estructura de compra de activos o de compra de acciones en una operación con startups o venture capital, la dirección debería poder responder a las siguientes preguntas:
Este checklist es orientativo. Cada operación requiere su propio análisis. La respuesta a alguna de estas preguntas puede cambiar por completo la recomendación sobre la estructura más adecuada.
Las operaciones de adquisición en el entorno de startups y venture capital conectan con otras áreas de práctica igualmente relevantes para el ciclo completo de la transacción. El análisis fiscal de la estructura y la planificación tributaria de la desinversión son elementos que trabaja de forma coordinada nuestro equipo de Fiscal y tributario. Por su parte, cuando la operación involucra datos de usuarios, propiedad intelectual o activos tecnológicos regulados, nuestra práctica de Propiedad intelectual y tecnología ofrece el respaldo necesario para auditar y transmitir esos activos con plenas garantías jurídicas.
Para una primera valoración, escríbanos a info@velardevidal.com.
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